门店增长带动收入增长,不改ROE上升逻辑判断

日期:2019-09-26编辑作者:基金股票

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事件:4月19日公司公告,2018年第一季度实现营业收入187.67亿,同比增长22.97%;实现归母净利润7.48亿,同比增长0.56%;实现扣非归母净利润7.46亿,同比增长2.42%,业绩增速减缓主要为费用端拖累所致。同时,公司报告期内经营活动现金流净额15.19亿,同比增长68%。

    10月29日,绝味食品(603517)公布了2017年三季报,2017年1-9月公司实现营业收入28.89亿元,同比增长19.07%;实现归属于上市公司股东的净利润3.78亿元,同比增长38.42%;实现扣除非经常性损益后的归母净利润为3.65亿元,同比增长37.36%;基本每股收益0.96元,同比增长26.31%。其中三季度,公司实现营收10.38亿元,同比增长19.58%;实现归属于上市公司股东的净利润1.40亿元,同比增长54.00%。投资要点:

    地区规模效应再凸显,毛利率再创新高。公司一季度绿标店、永辉生活店、超级物种展店数分别+19、+47、+11,新老店面共同推进收入增长。分地区来看,规模效应继续凸显:1)华东地区增速继续领跑,实现营收22.68亿,同比增长52.98%,毛利率+2.23pct至17.54%;2)安徽、河南、华西地区紧跟其后,分别实现营收12.76亿、7.11亿、64.82亿,同比增长28.61%、29.35%、21.36%,毛利率分别-0.08pct、+0.84pct、+0.70pct至17.20%、15.72%、18.75%;3)福建地区稳健增长,实现营收37.72亿,同比增长14.54%,毛利率+0.94pct至19.34%;4)东北地区实现收入3.50亿,同比增长15.09%,毛利率+1.41pct至14.00%。地区规模效应凸显带动超市经营业务毛利率+1pct至18.11%,总毛利再创新高,增加1.9pct至22.8%。

    门店数量增加与单店收入增长共振前三季度公司实现营收28.89亿元,同比增长19.07%。其中Q3营收10.38亿元,同比增长19.58%,继续保持高增长(Q1:18.68%;Q2:18.89%)。营收增长主要来自门店数目的增加和单店收入的提升。截至2017年三季报,公司门店数目8920家,较去年同期7758家增长14.98%,其中直营门店数量为110家左右。单店收入增长贡献约为3%-4%,主要得益于线上引流、线下促销和品类调整等。

    费用端短暂承压,拖累业绩增速。受益于展店提速、规模效应促成新店回款加快及2018第一季度CPI同比提升,公司2018Q1收入端实现22.97%增长,符合预期。但由于费用端承压,拖累整体业绩增速,其中:1)2018Q1公司销售费用共计27.18亿,同比增长38.7%,主要系门店增加所增加的费用所致,销售费用率同比上升0.5pct至14.5%;2)管理费用共计6.85亿,同比增长105.90%,管理费用率同比上升1.47%至3.65%,排除股权激励费用分摊(据授予日股价估算一季度分摊额约1.78亿)后其余管理费用共计5.07亿,同比增长52.42%,相对营业收入比重+0.81pct;3)另外,公司一季报披露少数股东损益共计9464.30万,由此估算云创板块一季度亏损额约1.97亿。超市龙头力谋科技赋能,前期调整、人员、技术、展店投入或为上述费用增加的主要原因。

    存货增加应对成本上行,全年毛利有望维持高位前三季度公司毛利率35.43%,同比上升4.31pct,延续今年的高毛利水平(H1:35.63%)。其中,Q3毛利率35.07%,同比上行3.54pct,环比下降1.42pct。下半年受环保因素影响,原材料价格涨幅明显,公司在价格上行初期增加存货储备,三季报公司存货由中报的2.73亿元增加至3.36亿元。公司原材料库存大概可维持正常运营2-3个月,预计公司全年将维持今年以来高位。

    高成长性超市龙头,不改ROE上升逻辑判断。虽然费用端短暂承压拖累业绩,但我们仍坚定看好公司长期高成长性,并不改ROE上升逻辑判断:行业双线融合趋势渐明趋势下,超市行业剩者为王,优势龙头强强联合,既可享受展店红利迅速扩张,凭借规模效应及供应链优化带动毛利上行;又可受益剩者红利带动净租金费用率下行,且以SKU优化及科技赋能促成人员精简及存货周转提升,兼具高成长性及ROE上升逻辑。回顾过去几年,公司凭借强生鲜壁垒及高效供应链管理效率,以最快的展店速度获得了最高的单店收入增速,且成功实现全国化扩张;以最不易获高盈利的营收结构(高生鲜销售占比、低通道费收入占比),获得了全行业最高的净利率;如今获腾讯赋能正积极转型科技零售龙头,虽然因费用端短暂承压拖累业绩,但2018Q1刨除股权激励费用及云创亏损净利增速依然可观,不改高成长性及ROE上升逻辑判断。

    销售费用率同比上行,投资收益大幅增加Q3销售费用率11.14%,同比上升3.64pct,环比下降2.37pct,上市以来公司加大广告等费用投入,同时三季度投放较二季度放缓。Q3管理费用率6.37%,同比上升0.25pct,财务费用率-0.06%,同比下降0.26pct,变化不大。Q3投资收益转正,由去年同期的-1190万元增加值390万元,主要是商品鸭价格上行,公司参股的鸭养殖企业塞飞亚业绩好转所致。Q3营业利润率17.7%,同比上行2.3pct,净利率13.34%,同比上行2.88pct,主要受益于毛利的大幅提升和费用的有效把控。

    投资建议:公司以生鲜差异化定位为始,20余载精耕供应链,已成超市前五龙头;在行业外资退化、内资分化、双线融合发展趋势之下,携强生鲜壁垒、高效供应链管理及业态创新能力,或成行业加速集中的最大受益者,具备高成长性。考虑到股权激励费用等费用端压力因素,下调2018、2019年EPS预测至0.23、0.32元/股,但不改ROE上升逻辑判断,维持买入-A评级,6个月目标价11元。

    投资基金再下一棋,生态圈建设步伐加快公司出资9900万元设立设立湖南番茄叁号私募股权基金,持股占比99%。这是继8月份以来,公司与饿了么共同出资设立广州绝了股权投资基金之后,投资基金的再一步棋。公司积极寻求并购机会,并购企业与公司的现有业务协同,未来有望增厚公司业绩。

    风险提示:行业竞争加剧;门店拓展不及预期;创新业务培育不及预期。

    盈利预测和投资评级:维持买入评级公司为休闲卤制品龙头,加盟模式发展有序推进,线上引流提高单店收入,成本可控,全年业绩无忧,再设投资基金,有望发挥协同效应,上调公司盈利预期,预计公司2017-2019年EPS分别为1.22元、1.51元、1.85元,对应PE分别为33X、26X、22X,给予“买入”评级。

    风险提示:渠道拓展不及预期;单店收入增长不及预期;行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;2018年战略投资者解禁;食品安全问题等;股权投资基金开展不达预期。

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